全球复苏遭遇欧元陷阱

全球复苏遭遇欧元陷阱

2012年，我们预期欧元区将陷入衰退，世界其他地区经济放缓增长。欧元区无序解体给全球经济前景带来了重大风险：欧洲领导人必须采取行动。　　尽管2011年全球经济屡次受到打击，但仍实现正增长，可能3.8%左右，其中新兴市场增长6.6%，发达经济体仅增长1.5%。因为危机四伏的欧元区陷入衰退并对全球各地的经济增长造成影响，我们预期2012年全球经济进一步减速至3.2%，其中新兴市场至5.6%；发达经济体至1.2%。欧元区以外的地区应该能够避免经济衰退。考虑到欧元区主权债务危机的严重性，特别是债务无序重组以及欧元区部分或完全解体的风险，全球经济增长明显面临下行风险。　　在2012年预期中，熟悉的“双轨”复苏主题依然活跃：新兴市场的活跃表现主要归功于中国，当然还有印度的功劳。根据购买力平价来衡量，2011年全球经济增长可能有42%来自中国，我们估计2012年的贡献还要略高一些。　　中国和印度合计将占2012年全球经济增长的近60%，所以我们非常担心中国经济硬着陆的风险；中国已成为全球经济增长的中流砥柱，是岌岌可危的全球复苏唯一的希望。　　欧元区危机主要是货币联盟本身缺陷所带来的问题：货币联盟程度过高(实际上是货币完全一体化)，而财政联盟程度过低。　　如果欧元区的财政联盟程度和货币联盟一样高，类似“欧元区合众国”，可以说主权债务危机就不会发生：欧元区的整体财政赤字远低于英美，政府债务总体水平也在两国之间，而且实际上欧元区总体来看并没有借用世界其他地区的储蓄。正是货币联盟的结构导致并加剧了财政和金融危机的演变。　　简而言之，希腊这样的国家陷入财政和金融问题，完全是因为加入了与其他欧洲16国构成的货币联盟，因此无法通过让本国货币相对这些成员国货币贬值来重建竞争力，并刺激经济增长。由于这类国家的起点是竞争力丧失而且政府债务不断攀高，所以很可能成为发达国家和新兴市场中表现最糟糕的一个。　　财政援助，实际上也就是财政联盟的缺失导致更多问题。一旦市场发现“货币联盟、财政紧缩、欧元区其他国家不分担财政负担(或者是分担力度严重不足)”的政策应对让违约风险不断加大，欧元区决策者必须出台各种财政资金支持措施，否则欧元区将达到崩溃点，但出台的政策总是“力度太小、时间过晚而且太令人困惑”。　　这种挑战可能有点严酷，现在这些欧洲领导人有过惨痛的历史教训而且必须遵循条约的种种制约，同时还要对选民有交代，很多选民似乎都感觉被花言巧语欺骗接受了单一货币，难怪他们现在怨声载道。　　这一切将如何收场？先考虑欧元区经济短期内陷入温和衰退的情景。因为逆周期财政紧缩、金融状况明显收紧、家庭和企业信心受到打击等因素，我们预期经济负增长1%。鉴于目前明显扩大的利差可能会削弱更多国家的财政可持续性并引发自我实现的恶性循环，从目前的政策措施和政策姿态来看，单一货币不太可能在这样的经济衰退中独善其身，必须做出一些牺牲。　　从更长期来看，牺牲必然会涉及对经济货币联盟的财政框架的全面检查，以及采取预防性、辅助性和改良性的综合财政措施。但这样的架构调整需要好几年才能完成，而且对决策者而言，不幸的是欧洲政策信誉度严重受损，因此市场不会等待。与此同时，如果欧洲领导人想要维持欧元区的完整性(我们判断他们会这样做)，我们认为别无他法，只有让央行实施大规模的数量放松政策来平息财政和金融蔓延效应；这样做与央行的广义使命相符，而且政府的财政架构无疑已让央行得到了一些宽慰和承诺。　　具有讽刺意义的是，尽管欧洲央行一直说不想成为欧元区政府的最终贷款人，但其在2010年5月份就以证券市场计划的形式搭建了一个很好的框架。如果大规模实施(应该根据该计划对利差的影响来衡量，而不是从债券购买规模衡量，最新数据显示累计购买额为2120亿欧元)，应该会起到效果。欧洲央行以及日本央行扩大资产负债表的力度远赶不上美联储和英国央行。　　鉴于欧元区面临很大风险，如果欧洲央行最终因为经济衰退不仅推出了量化宽松政策而且政策力度很大，我们也不会感到意外。同时，我们预期美联储将实施更多的量化宽松政策(证券组合将达到3万亿美元左右，而雷曼兄弟破产前的资产组合规模仅为4800亿美元左右)，英国央行也是如此(在现有的2500亿英镑的基础上，资产收购规模将再增加750亿美元)。为帮助维护欧元，欧洲央行会大肆扩张资产负债表，但这只不过是赶上继续宽松政策的美联储和英国央行而已。　　考虑到我们对欧元区经济衰退规模以及相应政策行动的预期，我们认为世界其他地区经济普遍放缓增长，但不会陷入衰退。　　预期已表现出非凡韧性的美国经济将继续维持增长约2.3%，财政政策仅会造成较小的拖累作用。欧元区衰退可能会让英国遭遇严酷寒风，摇摆在衰退边缘：预期明年经济仅增长0.4%。因为承受了欧元区银行减少对该地区贷款的主要影响，新兴欧洲、中东和非洲(EEMEA)的经济增长也会受到打击：我们预测该地区的经济增速从2011年可能的4.3%放缓至2012年的2.2%。　　亚洲经济增长率将从2011年可能的7.5%放缓至2012年的6.6%，在目前环境下这仍算高速增长；亚洲经济近几年明显降低了对G3的出口依赖性，更多注重内需驱动型增长。　　然而，如果欧元区拖累全球经济更严重下滑，那么受“非线性效应”的影响，亚洲可能会受到沉重打击。拉丁美洲经济会减速，但因为与欧洲的联系没有像与美国和亚洲的联系那么紧密，减速程度不会那么严重；预期2012年经济增速从2011年可能的4.3%放缓至3.3%。　　在全球经济减速的大背景下，日本是个主要的例外。2011年3月份的三重灾难让日本经济陷入衰退，但庞大的重建需求应该会让2012年日本的经济增长率略高于2%。　　所有的前景展望和预期都是假设不会出现重大的地缘政治冲击。2012年对投资者来说不可能一帆风顺。但我们可以聊以自慰的是，如果在金融大危机爆发时没有采取货币和财政政策来应对全球私人部门净储蓄的大幅增加，局面可能会更加糟糕。

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